2020年度回顧

時間過得很快，每次寫年底回顧時都特別如此覺得。紛紛擾擾，無論好壞都高度波動的2020年終於要結束了。新冠肺炎疫情肆虐，今年絕對是載入史冊的關鍵事件，只能希望最壞的已經過去，全球公衛與經濟從谷底慢慢復甦痊癒。回想歷史上幾次股市崩盤，2000年達康泡沫才國小就不提了。2008年全球次貸風暴時大二，完全投入熱音社組樂團，雖然是政治系國關專長卻沒特別留意世界動態，真的很天真。2010年歐債危機，畢業前夕有聽教授分析但可能跟自己沒切身利害，新聞有注意但沒深究，還是專心玩樂團並準備當兵。太過年輕所犯的錯，就是錯失這段如今看來珍貴無比的牛市復甦初升段吧（笑）。直到2016年底因為音樂失利（現在回頭看可能真的是塞翁失馬？），決定發展其他專長才開始研究投資真正進場，剛好碰上川普任期，一路投資到現在，2020年遭遇Covid-19。投資生涯初期就碰上崩盤與暴漲，盡早體會絕望感和三溫暖拓展視野，親身感受市場的巨大波動性也未嘗不壞。

年初年底兩樣情，從CNN恐慌貪婪指數的巨幅波動可見一斑。

年初，還記得單月四熔斷的恐懼嗎？（記錄可見這篇跟這篇）

年底，還深陷電動車、空殼公司、IPO、拜登綠能的暴漲狂歡嗎？

川普政府指示聯準會啟動無限QE應該是三月這波復甦的最大功臣，但受到疫情影響連任失敗（投資人還是應該大大感謝他）。猶記得ptt股版那幾個月大家瘋狂討論股市散戶圖點位，許多「我OK，你先買」的說法，如今看來半信半疑真的是行情發展的溫床。實體經濟仍受到疫情折磨，但放眼未來的股價已經率先反彈甚至創新高。暴跌與康復速率都超出意料，年初當時唱衰論調對比年底IPO熱潮，有誰想的到？大趨勢來說，價值投資因為著重傳產，但傳產又是疫情重災區而持續落後，即便疫苗利多，但病毒變種又威脅實體經濟持續封鎖，價值投資真正的拐點應該還沒出現。科技板塊特別是雲端產業，因為疫情封鎖而湧現的Work From Home趨勢反而讓相關的遠距醫療與工作、網購和娛樂公司獲利。

擇時論者就算預測到疫情崩盤提早出場，何時敢回來？若錯過最兇的谷底反彈，其實就拖累整體績效。三月最慘的時候，自己部位將近腰斬，只能不斷找各種理由轉移焦點，安慰自己年輕持續投入還有轉機。美國科技領導股跌，其他產業和國家不會更好。還記得2019年底的新年目標是別太多買賣，time in the market比time the market更重要，於是2020年3月抱著破罐子破摔的心態，均值迴歸跌深將反彈，技術指標已超賣等考量，即便賣掉low beta的倉位，也要讓資金持續投入而非贖回現金出場，繼續集中未來可能看好的high beta科技板塊賭一把。海外券商分帳一樣，也是砍掉所有大跌持股（包含那些暫時重創的雲端受益股譬如ZM, FVRR, BILI…眼界真的不夠唉），雖然停損很痛，但運氣不錯剛好在谷底把資金all in TQQQ和FNGU，著實感受到三倍槓桿的暴力，不過分身跟複委託本帳比起來資金很少，算是小部隊就不多提了。

事後諸葛看來，抄底成功的戰果還算令人滿意吧。雖然有歪打正著的嫌疑（因為傳統智慧會要求減碼出場），但既然都採取主動投資立場，各種策略本就有風險與相對應的風險溢酬。雖然獲利，但也遺憾當時因為太害怕而沒有持續睜大眼睛留意趨勢，沒有察覺到疫情將造成網購雲端工作興起，導致沒有買到或買太少FVRR, PTON, ZM, LVGO等明星趨勢股，錯失五倍獲利機會，事後諸葛而言真是可惜，算是主動投資的挫敗。好的方面來說，讓部位康復的是從2018年就持續持有的SaaS類股，當初買進沒預料到WFH熱潮，而是基於科技的廣泛趨勢，但來到2020年也是疫情受惠產業。未來估值火熱的雲端產業能否持續閃耀或是泡沫破裂，我不知道，但選擇相信ARK這篇研究所稱的，雲端黃金十年正在開展。2020年底冬季耶誕假期似乎加速疫情變種擴散更加嚴重，而疫苗要量產也需要時間，恐怕全球隔離還要持續好一陣子。

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回顧2020年市場代表指數及持股相關產業ETF績效。一年期間衡量不具太大統計意義，但仍適度作為警惕與檢討。資料參考這邊

ETF ARKW: 157.44% 

ETF WCLD: 109.71%

ETF CLOU: 77.18%

ETF IGV: 51.95%  

ETF SOXX: 51.01%  

ETF QQQ: 47.57%  

ETF EWT: 29.05%

ETF MTUM: 28.46%

ETF VTI: 18.96%  

ETF VT: 14.31%

ETF AOA: 10.66% 

Alex’s Portfolio: 63.47% 

目前以來看似績效不錯，但要到之後的2021年11月（初次接觸股市，從國內共同基金入手），更嚴格的說是2022年3月（開始用Morningstar Portfolio Manager記錄美股倉位）才算是完整的五年區間，檢視投資績效會稍微更有說服力。檢視一個投資人的績效，至少要經歷十年，比較完整的多空市場循環才更能排除運氣對實力的影響，譬如單押飆股暴漲績效很美，但沒有考量到選股邏輯性、標準差、本金大小等隨機因素。當然，任何股市參與者都有可能成為初始放大效應（參見Mauboussin成功與運氣）下虛偽的贏家，切忌把運氣給的財富完全歸功於自己實力掙到的。

運氣好買到飆股而驕矜自滿，就像中統一發票或樂透後開始出書教中獎策略一樣荒謬（其實歷史上還真的有樂透專業投注集團，但畢竟非常特例，參見此篇）。股市的隨機成分很高，小蝦米也可能在某幾場比賽扳倒大鯨魚。今年的市場特別明顯（參見這篇跟這篇），以美國免佣金券商Robinhood為大宗的散戶們，若幸運押中TSLA, NIO等飆股或抄底比特幣而大肆宣傳，更讓那些今年慘賠的避險基金大佬或價值投資派顯得落寞。績效好當然值得高興，但別沾沾自喜，忘了持續精進，落入生存者偏差而不自知。看過Taleb系列叢書思慮嚴謹又鏗鏘有力的論述，面對證券市場這個複雜非線性系統，芸芸眾生真的沒有自傲說嘴的本錢。

不要以為打字很簡單，現在看來雲淡風輕的回顧，碰到虧損當下都是感受痛的。若沒有基於研究或經驗的信心來抱緊持股或遵守紀律，很容易被風險厭惡情緒掌控，進而做出一些損害長期報酬的交易。耐的住胃痛，或是充分研究公司財務估值以具備長抱信心才能吃到risk premium，這是一般人不容易做到的，也是領先者之所以領先的原因之一（當然，永遠不要低估好運）。今年最後幾天雲端為主的持股回跌約-3.4%，沒能以all time high收尾有點可惜，可能是法人把漲多的產業獲利了結之故。聖誕節後資金輪動到大盤，大盤漲而持股跌，這種時候就耐住性子或做別的事轉移注意力吧。

今年操作有哪些地方需要調整：

• 做的好&滿意的：
• 節省日常開銷，提高儲蓄率，延遲消費，提升用於投資的資金
• 大方向選對產業和個股
• 達到主動投資門檻，領先大盤
• 做不好&不滿意的：
• 買賣頻率仍高、偶爾手癢想交易、被騙線。例如ZM於124進場，持股近20%，但受不了個股波動被洗出場，錯失五倍漲幅囧
• 落後產業ETF，某種意義算是無效的主動投資，不如直接全買ARKW, QQQ, IGV, WCLD, CLOU就好。
• 自己不喜歡累積現金cash drag，到了定量就投入，有時剛好買在高點瞬間回跌-2~3%，短期而言不好受
• 錯失FVRR, ZM, PTON, TSLA等飆股，只能事後認錯買回。台灣人的驕傲TSM從2018年就一直觀望卻沒買進，如今也很扼腕囧
• 策略修正&要改進的：
• 降低交易頻率，別浪費交易成本與波段耗損
• 減少個股比例，逐漸集中到ETF
• 別再熬夜看盤傷身體
• 由於股市非線性反饋的本質，因與果之間不一定具備絕對關連，反倒可能出現隨機產出，因此上面歸納的操作優劣，不一定真的如此。好的過程可能導出壞的結果，壞的過程可能導出好的結果。在檢討行為時也得將這點考慮在內，畢竟股市這個機率領域就是這麼複雜。

模擬效率前緣來看，持股的報酬與標準差比例有接近理想，但仍離書卷獎有一大段距離（回測工具見這邊） 。今年贏持股相關的ETF：QQQ, SKYY, FDN, IGV, SOXX，但仍大輸龍頭ARKW以及更集中雲端的WCLD, CLOU。以機會成本與時間成本來說，自己操作個股真的有很大改善空間，空有一手好牌卻沒打好，希望2021年開始可以更集中買ETF而不是自作聰明操作個股，除非真的有什麼突破點。網路上太多投資神人，主動投資這條路要學的還很多。進場四年經驗來，個股太多太雜管理困難、報酬又沒領先，不如回歸簡潔初心以ETF為主。自己追求報酬（科技趨勢）但又怕波動（已比常人耐受），而根據學術說法，最重要的是資產配置、其次交易成本、最後才是選股擇時，那麼或許我該聚焦股債比，兼具跟大盤一樣可忍受的波動，以及（雖然仍低於全押ARKW但）勝過個股的操作。換句話說，就是提高債券比例，讓自己更有信心抱的穩，不要賣在低點。反正個股操作都輸單純持有ARKW, WCLD, CLOU之流，不如調整看看。

 

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最後聊聊未來展望，今年開始認真經營網誌，有系統的寫作是整理自己思緒的好方法，材料累積夠多的話或許之後也能嘗試播客或開訂閱，希望這些知識對大家有幫助，更加體會投資為生活帶來的助益。

人云亦云，直接看股票代碼買ETF或個股很簡單，難的是潛心花數百小時讀書研究代碼背後的體質與為何買賣的意義。被動投資直接買指數基金可以省去很多時間，但若沒有搞懂指數的運作邏輯，金融知識還是只停留在表層，碰上波動仍有可能認知與信心不足而被洗出場。主動投資更是，單純跟單運氣好可能大賺，但若沒有充分研究，被洗出去的代價又會更大。總而言之，持續進修財經知識並累積實戰經驗，對想認真投入股市的人是很基礎卻關鍵的課題，新的一年我們繼續努力。

今年雖然大環境很糟，但自己也完成人生大事，開始思考證券投資以外的人生課題，無論是家庭責任或音樂方面的創業投資，希望否極泰來，2021年有雨過天晴的發展。人性很健忘，看看變動劇烈的Fear Greed Index就知道，放眼2021及未來數年，也只能按圖索驥，且戰且走，堅守自己投資紀律，是否靈活應對看個人，任何武斷的預測都不值得盡信。祝各位讀者2021健健康康，事事順利！

檢視投資績效：時框 & 指標

本文討論投資績效究竟要如何檢視才能如實反映。

兩大重點為：時框(Time frame, time period)、指標(Indicators)

一般來說，有比較才有進步（先撇除the best one vs. the only one的哲學面）。邏輯上，知道自己位於地圖何處，才能規劃前進步調與方向。投資的世界也不例外，知道自己投資績效究竟如何，才知道怎樣調整以達到目標。特別是對於選股and/or擇時的主動投資人來說，績效領先大盤與否更是關鍵命題。因此首先，我們先來理解到底要怎麼看待投資績效。使用精準的量尺，才能如實測量對象。

別小看這件事，光是找出投資績效會用到的指標，就會大大影響你對於績效的認知。一如會計作帳，天使（魔鬼）就在細節裡，好的指標能讓你清楚透徹地看到倉位本質，壞的指標（定義誤差、設計不良、斷章取義、人為操弄等）卻會讓你判斷失真，甚至被欺瞞也不自知。

同樣參與市場，我們都知道散戶跟法人有所不同，像是操作紀律、風險耐受杜、資金規模、法律規範、重視目標、績效衡量等。一般散戶可能不會用太嚴苛的標準來看待自身操作，但既然（身為主動投資人的我們）想要精進技巧以獲取超額報酬，那麼學會專業投資人使用哪些指標來衡量自身，也只是剛好而已。

在證券投資的世界，基本上我們都從(1)時間長度 (2)指標 這兩個角度出發來衡量投資績效。

直接使用Portfolio Visualizer這個對一般大眾相當方便的網站來舉例（之後有空再另外寫一篇網站使用教學，因為真的很好用）。這網站功能相當多，我們直接使用Backtest Portfolio Asset Allocation功能（點圖放大）

此範例的投資組合Portfolio由熱門FAANG五檔所組成，頁籤點進去有詳盡數據。比較對象採用指標為Vanguard 500 Index Investor，可視為美國全市場指數。被動投資人的目標就是貼近大盤表現，而主動投資人目標當然就是盡可能地領先大盤。

上面顯示統計時間範圍，下面橫欄我們看CAGR, Stdev, Max Drawdown, Sharpe Ratio等四項。簡單來說，時間範圍加上這四項，就是相當泛用，堪稱客觀的績效衡量指標。

• Time Period: 時間範圍，顧名思義就是投資部位從建立的那一天算起，到目標日期之間的累計。重點在於時間越長，數據越可靠。過於短期（數日～數週～數月），投資組合的隨機性越高，你很難辨認究竟是標的公司本身體質好成長佳，或是自己賭徒心態，單純幸運買到暴漲，或是這個時期剛好對投資組合有什麼影響（如2020爆發新冠肺炎，壓倒傳產，提升雲端）。共識認為至少要3~5年，最好7~10年以上再來檢視一項投資組合會比較客觀。

• CAGR: 複合年均成長率(compound annual growth rate)，又稱年化報酬率，即每年平均成長多少。這裡關注重點在於怎樣才是合理的數字。標普500指數超長期年化報酬率約為10%（扣除通膨則為7%），股神巴菲特五十幾年的年化報酬約為20%。我們大多數人應該投資期間還沒那麼長，無法站在同樣的起跑點來比較，但大致對此數字有個概念，就不會夜郎自大，或被江湖郎中欺騙。 之前文章提過的SPIVA統計，光是被動持有大盤指數，十年就能贏過近九成的主動投資對手。下次聽到一個報酬率時，先看他時間維持多久，再看他年化報酬率是否合乎常理，可跟相對應的國際、國家或類股指數對照。

• Standard Deviation: 標準差，又可理解為波動性(volatility)。數學觀念簡單講，就是衡量過去一段時間的波動大小，波動越大代表風險越大。以上圖持股的Stdev 22.67%為例，意思就是有常態分布66.7%的機率，會出現+/-22.67%的漲或跌。標準差深究的話會牽涉到非常艱深的數理哲學命題，即標準差究竟是不是一個合宜的單位來理解金融市場風險（高斯常態分布 vs. 黑天鵝肥尾分布，之後寫到Taleb系列書摘會詳細介紹）。這裡我們先簡單理解，標準差越小越好。追求高報酬必然伴隨高風險，然而高風險卻不保證帶來高報酬。風險耐受度高的主動投資人會承擔適度的高風險以獲取未來賺取高報酬的可能性，譬如年輕人投資期間長達數十年，可以充分購買較高風險的股票，少量或甚至不買低風險的債券。而退休長者投資期間可能只剩十幾年，不想面對任何股市暴跌的風險，就會提高低風險債券比例。專業投資人希望一面達到獲利，一面達到獲利過程中不冒太大風險，因此有許多財務工程數據如Alpha、Beta、Sigma值來排除「承擔高風險才創造出的高績效」（過於賭博，作法難以長期持續），之後有機會再詳細撰文討論。

• Max Drawdown: 最大回撤，又稱最大損耗，即投資期間內面臨從最高峰到最低谷的淨值損失。參與股市的時間夠長，難免會碰到令人吐血的大崩盤。理想上我們都希望避免大跌，但實際經歷過就會知道（筆者2020三月新冠肺炎股災經歷），要避開大跌，很難。之後再另外寫一篇面對崩盤的應對與調適。這裡我們先簡單理解，最大損耗，越少越好。

• Sharpe Ratio: 夏普比率。Measuring Portfolio Performance by Investopedia這篇文章清楚介紹衡量投資績效時會用到三大專業指標：Sharpe, Treynor, Jensen指標。有看過基金排行的朋友應該對於這些名稱不陌生。目前最常見的是夏普比率，即每一單位的總風險，可獲得多少單位的風險溢酬，又稱「報酬變異比率」。簡單講就是，夏普值越大，代表每一單位總風險所獲得之風險溢酬越高，投資組合績效越佳。夏普值對散戶而言比較不容易計算，因此知道此概念即可，數值越高越好。

注意上面範例並未持續投入金額，而是單純以期初金額對照期末金額，簡單顯示這段期間內投資組合的成長幅度。若要將持續入金（定期/不定期、定額/不定額）這個動作也納入計算，就得使用其他網站或Excel來計算更貼近投資實務的內部報酬率(XIRR)。Morningstar Portfolio Manager是筆者相當愛用的功能，強烈建議免費註冊會員，把美股買賣記錄到該網站，就能簡單方便又詳盡地瀏覽自己投資績效跟參考大盤指數的對照，免去自己輸入Excel表格函數的工夫。目前市面上好像沒有其他更方便的簿記軟體？有的話煩請網友多多推薦。下次再找時間詳細介紹Morningstar功能。（這邊有其他簿記軟體推薦）

從統計方法論來說，還有一個不在網站功能內卻也相當重要的面向要補充：你花多少錢買這些股票？又，保留了多少現金想等時機好再進場？這就是Cash Drag現金拖累的概念。簡單譬喻就很清楚：

    A君有100萬，年初只用30萬買股票，剩餘70萬想等更好時機再進場，但一直找不到機會投入。年末股票累計漲了30%，A君實際獲利為30萬*30%=9萬。

    B君有100萬，年初就把100萬通通投入大盤指數ETF，沒留任何現金。年末ETF累計漲了10%，B君實際獲利為100萬*10%=10萬。

    兩相比較，A君30%報酬率 > B君10%報酬率，但實際獲利金額卻是A君9萬 < B君10萬

    A君因為顧忌全部資產投入個股的風險，想擇時進場，卻擱置了70萬現金創造報酬的機會，故稱現金拖累。

因此從Cash Drag的角度詳細檢視，就能知道一個投資人是否充分將資金投入部位，或留存某比例的現金在場邊觀望。計算總報酬時需將場內場外金額一併計算，否則場內報酬率再高，場外閒置太多資金，使得總報酬金額$配不上亮麗的報酬率%，就只是虛假灌水罷了。

將以上指標充分考量，就能以盡量客觀的角度來檢視投資績效。

本篇結論：每當遇到一個報酬率數字時，先檢查

(1)時間維持多久。越長越可靠，越短越不具參考性。至少3年以上才勉強能參考。時間越長達5~10年以上，說服力越高。

(2)年化報酬率多少。既定時框內，和大盤比較，領先或落後多少？主動投資人想要打敗大盤， 其實並不簡單。

(3)波動性。涉及個人風險耐受度。想要高報酬，必然承受高風險。承受高風險，卻不必然帶來高報酬。原則上，波動越低越好，或者別讓波動超出為了獲取報酬的合理單位範圍。

(4)最大回撤。同樣跟風險耐受度有關，這個投資組合是否承擔過高的淨值損耗？事後諸葛人人會講，但原則上盡量別讓回檔太誇張。

(5)夏普比率。這個計算對於散戶簿記比較困難。原則上越高越好。

(6)現金拖累程度。是否將資金充分投入倉位，或是保留比例現金在場外旁觀？計算總報酬時需將場內場外金額一併計算，否則報酬率再高也是虛假灌水。

如果連上述基本的數學計算都無法提供的話，那麼績效再猛也無從客觀檢視，不妨聽過就好。

用精確的量尺來記錄績效只是剛開始。有了這些面向的詳細檢視，投資人才知道要從哪裡改進操作技巧，see you next time!